2020年11月，祥生控股（02599.HK）仅用142天闪电登陆港交所，一时风光无两；然而上市光环转瞬即逝，2021年9月至12月，公司股价蒸发86%，市值缩水成“仙股”。进入2022年，一则“美元债交换要约取得关键进展”的消息让股价单日飙升逾10%，但狂欢背后，是市场对这家浙系房企偿债能力的持续质疑。
面对1月23日到期的2.92亿美元债，祥生选择非公开交换要约：持有人可将旧券换成2023年1月到期、票息高达13%的新票据，并搭配少量现金赎回。方案分两条路径：每1000美元本金中，要么先拿50美元现金+965美元新债，要么全额换新但放弃最后一期利息。若交换成功，祥生可瞬间将最大一笔美元债延后一年，避免交叉违约风险。
除了债务腾挪，祥生同步启动资产瘦身。1月7日公告，公司以3.37亿元出售浙江向日葵健康产业23.81%股权，预计确认收益1.75亿元。虽然相较于1530亿元总负债只是九牛一毛，但在融资闸门几近关闭的当下，任何现金流都显得弥足珍贵。
基本面并未给债务重组提供底气。2021年祥生权益销售额803亿元，同比仅增2.78%，若按此前全口径推算，规模几乎零增长；毛利率跌至18%，净利率仅6%，经营获现能力羸弱。2020年经营性现金净流出161亿元，2021上半年虽勉强转正，却只有7557万元，现金及等价物反而减少33亿元。
截至2021年6月末，公司流动负债1288亿元，占负债总额84%，其中短借与应付票据合计295亿元，而账面现金仅273亿元，缺口肉眼可见；资产负债率88.7%，远超红线。惠誉、标普、穆迪半年内先后下调评级至“B-”或“CCC+”，展望均为负面，融资成本仍高达8.6%，显著高于行业均值。
营销口核心高管2020年以来三次换将，副总裁之位至今空悬。频繁的人事动荡叠加销售乏力，让祥生“高周转”故事难以为继。市场关注的是，在资产出售与债务展期之后，如果销售仍未回暖，祥生还能拿什么筹码与债权人谈判下一局？
结语：美元债置换只是将兑付压力推迟一年，资产出售提供的现金亦有限，祥生控股真正摆脱流动性泥潭的关键，仍在于销售回款与融资渠道的实质性修复。留给公司的时间，显然不多了。